张立伟
 
 
2008年06月17日10:26  来源：《21世纪经济报道》

 
    一边是资产价格大幅下跌甚至超跌，一边是热钱滚滚流入

　　不同于一个多月前上证指数年初以来首次跌破3000点时，市场就应否救市进行了辩论的激烈，现在已然跌破2900点，市场上救市的声音反而更加微弱。这说明在全球经济不确定性陡然增加而中国宏观经济形势严峻的情况下，多头似乎已经消失，投资者信心受挫。
　　而在中国资产价格掉头向下的过程中，热钱反而源源不断的流入，值得深思。
　　历史经验表明，一般来说，大规模的热钱流入与本地的投机氛围将推高一个繁荣经济体的资产价格后获利出逃，引起泡沫破裂。如日本泡沫经济、东南亚金融危机都有热钱推波助澜，资产价格高涨，最终泡沫破裂，引起金融市场的崩溃。中国于2005年开始的渐进式汇率改革的确也吸引了热钱流入，如果虚假贸易是一个热钱通道的话，2005年至2007年贸易顺差年增长率分别是217.9%、74.0%、47.6%，这种不可思议的增长证明了热钱涌入，而同期包括楼市和股市在内的资产价格也开始暴涨。
　　但是，一种奇怪的现象是，自去年下半年开始，中国住宅市场价格滞涨或下跌，成交量萎缩，上证指数则从6000多点一直持续跌到当前的2800多点，如果按照经验判断的话，可能是热钱出逃引起的泡沫破裂。但实际数据显示，进入中国的热钱在去年下半年开始反而加速，而今年上半年逐月增幅扩大的不明来源外汇储备更是高得惊人。
　　热钱为何加速流入？一个可能的原因是，去年下半年开始的次贷危机让美国金融市场陷入泥潭，而美元在减息效应下一路贬值，因而导致一些港澳台以及海外华人将资金迁入内地，防范美元贬值风险，尤其是港币作为美元的影子货币致使港资内流更甚。如果热钱以此为主，那么大可不必为可能的出逃恐慌，因为这些资金来自与大陆一体化程度很深且对大陆经济较为依赖的地区，即使经济遭遇困难，大陆的投资机会相对更多。此前港澳台及海外华人内流的资金涌入楼市多为自住，后期避险资金更重安全，流入一个下跌行情中的资产市场可能性较小。
　　另一个怪现象是，受次贷危机影响，华尔街金融机构大幅亏损和缩水，热钱理应从新兴市场撤回发达国家，但为何流入以中国为代表的新兴经济体却越来越多？尤其是在中国资产价格已经开始触顶下跌的时候。至少目前的证据证明，在国内的大部分公开的国际基金和投行并没有大规模抛售资产，撤离中国。但确实有部分西方资金在香港市场抛售中国蓝筹股票，这是否意味着借此打压A股资产价格呢？
　　此轮中国资产价格的起落，应当说热钱所起的作用并不大，而是国内资金在价值重估的旗号下全民参与的结果。投机有余而理性不足的国内市场在寻求资产重估的过程中暴涨暴跌。这或许过于恐慌造成的，中国具有完善的工业体系、充足的外汇储备和财政、纵深广阔的市场以及资本管制保护下的金融相对安全，经济增长或有所调整，但是中国具备抵御危机和重新恢复的实力和条件，仍然是未来全球最有希望快速增长的国家。
　　一边是资产价格大幅下跌甚至超跌，一方面热钱滚滚流入，如果说中国一些战略性蓝筹公司在国内外上市时，以非常便宜的价格将部分股权卖给了境外投资者，那么，在二级市场超跌的情况下，是否会出现第二次贱卖呢？尤其是那些战略性行业的上市公司。